Ata Finans Grubu
Transkript
Ata Finans Grubu
Hisse Senedi Stratejisi «Yerel Seçimler Öncesinde Volatilite Devam Ediyor» 20 Ocak 2014 Ata Finans Grubu Hisse Senedi Stratejisi: Seçimler Öncesinde Volatilite Devam Ediyor... 16 Mayıs 2013’te Moody’s’in Türkiye’nin kredi notunu «yatırım yapılabilir» seviyeye yükseltilmesinden bu yana BIST-100 %26 düşerken ($ bazlı %28), diğer gelişmekte olan ülke piyasalarının %19 altında bir performans gösterdi. 2013 sonuna kadar, Türkiye ve diğer gelişmekte olan ülke piyasalarındaki geri çekilmeler önemli ölçüde FED’in tahvil alımlarını azaltacağı beklentisinden kaynaklandı. Küresel sıkılaşma ve politik tarafa yönelik artan endişeler 2013 yılı sonunda Türkiye piyasalarının daha da olumsuz etkilenmesine neden oldu. Açılan yolsuzluk soruşturması sonucunda 3 bakan istifa etti. Soruşturmanın başladığı günden bu yana, BIST-100 %8 geriledi ve TL, US$ karşısında %7 değer kaybetti. Piyasa oyuncularının, politik riskte bir azalma olmadığına yönelik görüşleriyle birlikte, Merkez Bankası faiz arttırma baskısı altındadır. TCMB’nin fiyat istikrarını sağlamak için faiz arttırmasının kaçınılmaz olduğunu düşünüyoruz. Potansiyel risk ve getirilerin dengeli olduğunu düşünmeye devam ediyoruz. Pozitif olarak: (1) Revizyonlarımızdan sonra, hisse senetleri, özellikle bankalar, ucuz görünmektedir. Bankalar, 0.9x PD/DD çarpanında 5 yıllık ortalamalarının aşağısında ve MSCI EM Bankacılık Endeksine göre %18 iskontolu işlem görmektedir, (2) Türkiye artık yatırım yapılabilir ülke sınıfındadır ve 5 yıl önceye göre küresel ekonomideki oynaklıklara karşı daha dayanıklıdır. (3) Politik riskler yüksek olmasına rağmen halen yönetilebilir seviyededir. Negatif olarak ise: (1) Türkiye ekonomisi ani ve devam eden sermaye çıkışlarına karşı hala kırılgandır, (2) TL ve faizlerin mevcut seviyesi iç talebi baskılayabilir. Önümüzdeki 3-6 ayda piyasalar için ana katalizörler şunlar olacaktır: (1) FED’in tahvil alımlarını azaltma hızı, (2) Mart 2014 yerel seçiminin sonuçları. Yerel seçimlere kadar, politik gündem yoğun olmaya devam edecektir. Piyasadaki yüksek oynaklığa rağmen, takibimizdeki hisseler arasında seçici alım fırsatları olduğunu düşünüyoruz. 2014 GSYH büyümesi tahminimizi %3.5’den %3’e çekiyoruz. Ayrıca risksiz getiri oranı tahminimizi %9.5’ten %10’a yükseltiyoruz. Bu değişiklikler ve şirketlerle yaptığımız görüşmleri de göz önünde bulundurarak, 2014 tahminlerimizde revizyona gittik. Buna göre, 2014 yılı için %19.1 net kar büyümesi öngörüyoruz. 12 aylık BIST-100 tahminimizi 87,500’den 83,000’e çektik. Şu anda araştrıma kapsamımıza olan şirketler, 8.2x 2014T F/K oranı ile gelişmiş ülke piyasalarına göre %39 iskontolu işlem görmektedir. Öneri listemizde Erdemir (EREGL), Enka (ENKAI), Türk Hava Yolları(THYAO), Turkcell (TCELL), Migros (MGROS), Pınar Süt (PNSUT), Akbank (AKBNK), Halkbank (HALKB) hisselerini tutmaya devam ediyoruz. Garanti (GARAN) için tavsiyemizi «TUT»a çektik ve öneri listemizden çıkarttık. Araştrma kapsamımızda, Ford Otosan için tavsiyemizi «SAT»tan «TUT»a yükselttik. Ata Finans Grubu 2 Makro Görünüm: «Bekle ve Gör» modu devam ediyor... Mayıs 2013’te, FED’in parasal genişlemeyi azaltacağının konuşulmaya başlanması ile birlikte, ABD, Türkiye ve diğer pek çok ülkede uzun vadeli faizlerde artışlar görüldü. Mayıs’tan beri, parasal genişlemenin azaltılacağı beklentisi ile birlikte, küresel yatırımcıların, gelişmekte olan ülke piyasalarındaki varlıkları azaltmasına sebep oldu. Dünya Bankası verisine göre, gelişmekte olan ülkere para akımının GSYH’ya oranı, 2012 yılındaki %5.1 seviyesinde, 2013’de %4.7’ye ve 2014 yılında %4.3’e gerileyecek. Parasal genişlemede kademeli azaltma gelişmekte olan ülke piyasalarında sınırlı bozulmaya neden olacaktır. Sıkı finansal koşulların 2014 yılında da devam etmesini bekliyoruz. TCMB’nin para politikasını sıkılaştırarak TL’deki oynaklık ve finansal istikrara karşı oluşan risklere yönelik tedbir almasını bekliyoruz. Ekim 2013’te, hanehalkının artan borçluluğuna önlem olarak, hükümet tarafından bir dizi makro ihtiyati tedbir getirildi. Tüketici kredi kartı limitleri gelire orantılandı. Asgari ödeme oranları ve risk ağırlıkları arttırıldı. Teminatsız tüketici kredilerine uygulanan karşılık oranları yükseltildi. Fakat, KOBİ ve ihracat kredilerin yönelik ayrılması gereken karşılık oranları katma değerli üretimi teşvik etmek için düşürüldü. Ekonomik büyüme 2014 yılında, son zamanlarda yaşanan finansal koşullardaki sıkılaşma ve volatilite neticesinde oluşan düşük tüketici talebi ve güveniyle birlikte yavaşlayacaktır. 2013 yılında %3.7 ve 2014 yılında %3 GSYH büyümesi bekiyoruz. TL’deki değer kaybının ve artan girdi maliyetleri 2014 yılı enflasyon rakamına yansıycaktır. Yıl sonu TÜFE beklentimiz %8 seviyesindedir. %3 reel getiri oranıyla, gösterge faiz oranının %11 seviyesinde seyredeceğini düşünüyoruz. Önemli ihracat noktaları olan Avrupa, Orta Doğu ve Kuzey Afrika’daki toparlanma ile birlikte, ihracatın ekonomik büyümeye katkısının artacağını düşünüyıoruz. Dış ticaret açığının 2013 yılındaki US$97mn seviyesinde 2014 yılında US$90mn seviyesine gerilemesini bekliyoruz. Cari Açık/GSYH oranının 2013 yılındaki %7.1’den 2014 yılında %6.5’e gerileyeceğini düşünüyoruz. Önümüzde yoğun bir seçim takvimi bulunmaktadır: (1) Mart 2014’teki yerel seçimler, (2) Ağustos 2014’te Cumhurbaşkanlığı seçimi, (3) 2015’teki genel seçimler. Artan politik tansiyon ortamında, yerel seçimler önemli bir katalizör olacaktır. Yerel seçimlere kadar, politik gündem yoğun olacaktır. Ata Finans Grubu 3 Makro Görünüm: Tüketici güveninde önemli bir bozulma yok... Tüketici ve Reel Kesim Güven Endeksi 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 Tüketici Kaynak: TUİK, TCMB Ata Finans Grubu Kapasita Kullanım Oranı&Sanayi Üretimi 85 130 80 120 75 110 70 100 65 90 60 80 55 70 Reel Kesim KKO SÜ Kaynak: TUİK 4 Makro Görünüm: Risk primi Mayıs 2013’den beri artıyor... TÜFE bazlı Reel Efektif Kur 10 yıllık Türkiye ve ABD Tahvilleri 140 7 130 6 120 5 5.53 4 110 107 100 3 2.86 2.66 2 90 1 80 0 Reel Efektif Döviz Kuru Kaynak:: TCMB Ata Finans Grubu Türkiye 10 -Yıllık Tah vil ABD 10 Yıllık Tah vil Türkiye -ABD Farkı Kaynak:: Bloomberg 5 Makro Görünüm: Ticaret dengesinde önemli bir değişiklik olmadı... GSMH Büyümesi ve Sermaye Akışı Altın Hariç İthalat/İhracat 12 80% 23,000 10 75% 21,000 70% 19,000 8 6 17,000 65% 4 15,000 60% 2 13,000 0 55% -2 50% 9,000 -4 45% 7,000 -6 40% 5,000 11,000 -8 Series1 Kaynak: Turkey Data Monitor Ata Finans Grubu Series2 Kar şılama Oranı İhracat (Al tın Har iç $USD mn) İtha lat (Altın Hari ç $USD mn) Kaynak: Turkey Data Monitor 6 Global benzerlerine göre daha iskontolu.. Tarihsel 12 aylık ileri F/K Oranı - Türkiye, Dünya 12 aylık ileri F/K Oranı - Türkiye ve benzer kredi notuna sahip ülkeler 20.0 20.0 18.0 18.0 16.0 16.0 14.0 14.0 13.7 12.0 10.0 12.0 17.6 17.4 Medyan (Türkiye hariç) 13.3 16.1 15.0 14.9 Ortalama (Türkiye hariç) 12.3 14.4 13.3 12.7 12.4 11.1 9.9 8.6 8.0 10.0 6.0 8.6 8.0 4.7 4.0 6.0 2.0 0.0 BIST-100 10-13 07-13 04-13 01-13 10-12 07-12 04-12 01-12 10-11 07-11 04-11 01-11 10-10 07-10 04-10 01-10 10-09 07-09 04-09 01-09 4.0 MSCI Dünya Kaynak: Bloomberg Tahminleri, 10 Ocak 2014 itibariyle Ata Finans Grubu 7 Bankalar cazip görünmeye devam ediyor… Tarihsel 12 Aylık F/K Oranı Tarihsel 12 Aylık PD/DD Oranı Türk Bankaları, MSCI EM Bankacılık Türk Bankaları, MSCI EM Bankacılık 12.00 2.0 11.00 1.8 10.00 1.6 9.00 1.4 8.00 7.68 7.00 6.90 6.00 1.2 1.10 1.0 0.95 0.8 Türk Bankaları MSCI EM Bankacılık Türk Bankaları MSCI EM Bankacılık Kaynak: Bloomberg Tahminleri, 10 Ocak 2014 itibariyle, Türkiye’nin çarpanlarının hesaplanmasında XBANK Endeksi dikkate alınmıştır. Ata Finans Grubu 8 Bankalar cazip görünmeye devam ediyor… MSCI Finansal Endekslerin 12 aylık MSCI Finansal Endekslerin 12 aylık ileri ileri F/K oranı – Türkiye ve Global PD/DD oranı – Türkiye ve Global benzer benzer ülkeler ülkeler 16.0 14.0 15.2 14.6 14.5 14.4 2.5 13.3 12.5 12.0 10.0 8.0 11.8 11.7 11.1 2.2 2.1 2.1 2.0 9.1 8.9 1.5 6.9 2.0 1.6 1.6 1.4 1.3 1.2 1.1 0.9 1.0 6.0 4.0 0.7 0.5 2.0 0.0 * 0.0 * Kaynak: Bloomberg Tahminleri, 10 Ocak 2014 itibariyle, Türkiye’nin çarpanlarının hesaplanmasında XBANK Endeksi dikkate alınmıştır. Ata Finans Grubu 9 Mayıs ortasından itibaren Türkiye yoğun satış baskısı altında kaldı… 10 yıllık Devlet Tahvili Getirisi (%) 12% 10.88% 10% 5/17/2013 9.92% 9.85% 300 8.33% 7.41% 8% 6.44% 6.00% 6.22% 250 5/17/2013 281 293 1/15/2014 8.52% 8.64% 6% 5 yıllık CDS Seviyeleri 350 236 1/15/2014 222 211 195 200 5.56% 4.71% 150 4.00% 4% 114 3.30% 127 151 138 100 2% 84 96 165 82 50 0 0% Turkiye Brezilya Endonezya Hindistan Meksika Borsa Performanslari -30% -25.9% Turkiye Tayland Guney Afrika Brezilya Endonezya Hindistan Tayland Guney Afrika ABD$ Kur Performansı -25% *17 Mayıs'tan bu yana -25% Meksika * 17 Mayıs'tan bu yana -21.6% -20% 1/15/2014 -19.3% -20% 1/15/2014 -13.7% -15% -15.8% -9.2% -10% -15% -13.7% -5% -13.4% -10.8% 0% -9.1% -10% 2.2% 5% 1.7% -6.3% 10% -5% 15% 13.3% 20% Turkiye Brezilya Endonezya Hindistan Meksika Tayland Guney Afrika 0% Turkiye Brezilya Endonezya Hindistan Meksika Tayland Guney Afrika Kaynak: Bloomberg Tahminleri, 15 Ocak 2014 itibariyle Ata Finans Grubu 10 Ata Yatırım Öneri Listesi Şirket Ticker Sektör Kapanış TL Akbank AKBNK Bankacılık 6.37 Enka İnşaat ENKAI Holding 6.70 Ereğli EREGL Çelik 2.71 Halkbank HALKB Bankacılık 12.65 Migros MGROS Perakende 14.40 Pınar Süt PNSUT Gıda 17.00 Turkcell TCELL Telekom 11.16 Turk Hava Yolları THYAO Havacılık 6.79 *TCELL temettü verimi 2013T ve geçmiş yılları kapsamaktadır. Hedef Fiyat TL Piyasa Değeri Hedef Değer Prim TL m n TL m n Potansiyeli 8.00 8.46 3.80 16.25 19.00 18.65 14.15 9.54 25,480 21,440 9,485 15,813 2,564 764 24,552 9,370 Ort. Hacim TL m n Tem ettü Verim i 26% 26% 46% 28% 32% 16% 46% 41% 152 20 49 314 12 0.2 56 177 3% 1% 5% 3% 0% 6% 19% 1% 2014T 6.8 5.0 8.0 7.8 4.9 4.6 2012 1.6 1.3 0.6 0.9 1.9 1.2 2013T 1.3 1.2 0.6 0.8 1.7 1.0 2014T 1.1 1.0 0.5 0.7 1.6 0.7 Özserm aye Karlılığı 2013T 2014T 14.2% 13.5% 20.3% 18.2% 2012 1.2 1.3 PD/DD 2013T 1.0 1.1 2014T 0.9 0.9 32,019 27,058 13,805 20,311 3,383 887 35,838 13,242 Sanayi Çarpanları F/K Şirket Enka İnşaat Ereğli Migros Pınar Süt Turkcell Turk Hava Yolları Kodu ENKAI EREGL MGROS PNSUT TCELL THYAO FD/FAVÖK 2012 19.0 22.4 29.1 13.9 11.8 8.3 2013T 16.6 9.4 n.m 13.2 10.3 12.5 2014T 14.4 6.7 15.9 10.6 9.2 4.7 2012 12.6 10.8 9.5 10.6 6.2 8.8 2012 8.6 6.1 F/K 2013T 7.7 5.8 2014T 7.2 5.5 2012 14.9% 25.0% 2013T 8.0 6.1 8.8 9.2 5.5 6.8 FD/Satışlar Finansal Çarpanları Şirket Akbank Halkbank Kodu AKBNK HALKB Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri, 17 Ocak 2014 itibariyle, Ata Finans Grubu 11 Kar büyümesi prim potansiyelini destekliyor… Net kar büyümesi tahminlerimiz 2013 için (-)%0,8 2014 için ise %19,1 seviyesindedir. Değerleme analizlerimiz sonucunda BIST100 için bir yıllık hedef olarak 83.000 puan ve %26 prim potansiyeli öngörmekteyiz. 2012 Sanayi F/K 12.3x FD/FAVÖK 8.7x Net Kar Büyümesi 23.0% FAVÖK Büyümesi -0.7% Banka F/K 7.5x PD/DD 1.1x Net Kar Büyümesi 15.4% Düzeltilmiş NK Büyümesi* Piyasa F/K 9.7x Net Kar Büyümesi 18.6% Düzeltilmiş NK Büyümesi* 2013T 2014T 13.6x 7.6x -9.8% 13.4% 9.6x 6.5x 41.5% 18.4% 6.6x 1.0x 14.1% 6.3% 6.8x 0.9x -3.2% 4.0% 9.3x 3.5% -0.8% 8.2x 14.1% 19.1% Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri 17 Ocak 2014 itibariyle, * YKBNK 1.2 milyar TL tutarında sigorta iş kolunun satışından gelen tek seferlik gelir düzeltilmiştir. Ata Finans Grubu 12 Ata Yatırım Araştırma- Takipteki Şirketler Şirket Otom otiv DOAS FROTO TOASO TTRAK Havacılık THYAO Petrol TUPRS Petrokim ya PETKM AKSA Gübre GUBRF Telekom TCELL TTKOM Gıda PNSUT PETUN ULKER Perakende BIMAS MGROS BIZIM TKNSA Dayanıklı Tüketim ARCLK Cam TRKCM Holding ENKAI Çelik EREGL Sanayi Şirket Bankacılık AKBNK GARAN HALKB ISCTR VAKBN YKBNK Bankacılık Sektörü F/K FD/FAVÖK Hisse Fiyatı (TL) Hedef Fiyat (TL) Prim Potansiyeli AL TUT TUT TUT 6.20 20.85 11.85 58.50 9.02 22.10 12.75 58.50 57% 13% 14% 7% 6.9 10.4 12.8 11.6 7.3 9.8 11.8 9.9 4.4 11.2 7.3 9.1 AL 6.79 9.54 41% 12.5 4.7 TUT 42.50 47.70 16% 7.8 TUT TUT 2.60 8.06 3.09 8.32 19% 8% AL 3.15 3.96 AL TUT 11.16 5.78 AL AL SAT Tavsiye Net Kar Büyüm esi Tem ettü Verim i 2013T 2014T 2013T 2014T 2013T 2014T 4.7 9.7 6.5 7.8 197 703 462 270 186 744 502 317 -23% 4% 3% 1% -5% 6% 9% 17% 11% 7% 7% 6% 10% 8% 7% 8% 6.8 4.6 750 1,977 -34% 164% 1% 2% 7.4 12.8 9.6 1,361 1,433 -7% 5% 4% 5% n.m. n.m. 26.4 13.1 11.7 6.0 11.5 6.3 66 133 99 114 280% -20% 49% -14% 1% 5% 1% 4% 29% 18.7 8.1 5.8 3.8 56 131 -70% 132% 3% 6% 14.15 7.50 46% 36% 10.3 14.5 9.2 7.8 5.5 5.5 4.9 5.2 2,393 1,399 2,664 2,602 15% -47% 11% 86% 19% 6% 7% 12% 17.00 7.92 13.50 18.65 8.50 12.50 16% 17% -5% 13.2 9.2 28.2 10.6 8.0 22.7 9.2 4.7 16.2 7.8 4.3 14.0 58 37 163 72 43 203 6% 22% -2% 25% 15% 24% 6% 9% 3% 8% 11% 3% TUT AL TUT AL 37.50 14.40 22.50 11.95 43.00 19.00 26.00 14.10 17% 32% 17% 22% 27.5 n.m. 22.2 22.8 24.0 15.9 22.6 19.0 18.2 8.8 12.8 - 15.8 8.0 10.3 - 414 -519 41 58 475 161 40 69 25% -689% 56% 15% 15% -131% -2% 20% 3% 0% 2% 2% 3% 0% 2% 2% SAT 12.65 12.00 -2% 14.7 12.2 9.6 8.3 582 702 11% 21% 3% 4% AL 2.20 3.16 44% 13.8 8.7 5.1 3.7 114 179 57% 58% 0% 0% AL 6.70 8.46 26% 16.6 14.4 8.0 6.8 1,292 1,491 15% 15% 1% 1% AL 2.71 3.80 46% 28% 9.4 13.6 6.7 9.6 6.1 7.6 5.0 6.5 1,010 11,039 1,413 15,618 138% -10% 40% 41% 5% 6% 7% 5% Tavsiye Hisse Fiyatı (TL) Hedef Fiyat (TL) 6.37 6.54 12.65 4.64 3.85 3.71 8.00 7.72 16.25 5.24 4.62 4.10 AL TUT AL TUT TUT TUT Ata Takipteki Şirketler 2013T 2014T 2013T 2014T Net Kar F/DD F/K Net Kar Net Kar Büyüm esi Tem ettü Verim i Prim Potansiyeli 2013T 2014T 2013T 2014T 2013T 2014T 2013T 2014T 2013T 2014T 26% 18% 28% 13% 20% 11% 19% 7.7 8.4 5.8 6.2 6.2 4.9 6.6 7.2 8.0 5.5 6.2 5.8 7.8 6.8 1.0 1.1 1.09 0.8 0.7 0.9 1.0 0.9 1.0 0.9 0.8 0.6 0.8 0.9 3,299 3,260 2,717 3,364 1,557 3,263 17,459 3,539 3,415 2,850 3,388 1,647 2,067 16,907 12% 6% 5% 2% 7% 71% 14% 7% 5% 5% 1% 6% -37% -3% 3% 2% 3% 3% 1% 2% 2% 3% 3% 3% 3% 1% 3% 3% 24% 9.3 8.2 7.6 6.5 28,498 32,524 4% 14% 5% 4% Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri, 17 Ocak 2014 itibariyle, Ata Finans Grubu 13 Tahminlerimizdeki Güncellemeler Ata Yatırım Takipteki Şirk Güncellem eler Otom otiv DOAS FROTO TOASO TTRAK Havacılık THYAO Petrol TUPRS Petrokim ya PETKM AKSA Gübre GUBRF Telekom TCELL TTKOM Gıda PNSUT PETUN ULKER Perakende BIMAS MGROS BIZIM TKNSA Dayanıklı Tüketim ARCLK Cam TRKCM Holding ENKAI Çelik EREGL Bankacılık AKBNK GARAN HALKB ISCTR VAKBN YKBNK Tavsiye Eski Yeni Hedef Fiyat (Tem ettü hariç) Eski Yeni ∆ (%) OP UP MP MP OP MP MP MP ↔ OP Eski 2013T Net Kar Yeni ∆ (%) Eski 2014T Net Kar Yeni ∆ (%) ↔ ↔ 10.15 24.00 12.15 54.00 9.02 22.10 12.75 58.50 -11% -8% 5% 8% 183 712 504 282 197 703 462 270 8% -1% -8% -4% 207 901 546 307 186 744 502 317 -10% -17% -8% 3% OP ↔ 9.40 9.54 1% 1,112 750 -33% 1,659 1,977 19% MP MP ↔ 47.50 47.70 0% 1,438 1,361 -5% 1,923 1,433 -26% MP MP MP MP ↔ ↔ 3.18 8.72 3.09 8.32 -3% -5% 88 128 66 133 -25% 3% 133 118 99 114 -26% -3% OP OP ↔ 4.44 3.96 -11% 105 56 -46% 160 131 -19% OP MP OP MP ↔ ↔ 13.85 6.92 14.15 7.50 2% 8% 2,363 1,857 2,393 1,399 1% -25% 2,634 2,353 2,664 2,602 1% 11% OP OP UP OP OP UP ↔ ↔ ↔ 18.95 8.68 11.10 18.65 8.50 12.50 -2% -2% 13% 63 39 179 58 37 163 -8% -5% -9% 73 44 215 72 43 203 -1% -3% -6% MP OP MP OP MP OP MP OP ↔ ↔ ↔ ↔ 44.50 22.00 28.00 14.55 43.00 19.00 26.00 14.10 -3% -14% -7% -3% 416 -218 43 62 414 -519 41 58 -1% n.m -7% -7% 476 168 42 75 475 161 40 69 0% -4% -6% -7% UP UP ↔ 11.00 12.00 9% 577 582 1% 646 702 9% OP OP ↔ 3.34 3.16 -5% 128 114 -11% 175 179 2% OP OP ↔ 8.04 8.46 5% 1,322 1,292 -2% 1,789 1,491 -17% OP OP ↔ 3.40 3.80 12% 1,025 1,010 -1% 1,221 1,413 16% OP OP OP MP MP MP OP MP OP MP MP MP ↔ 9.20 9.60 18.65 5.88 5.24 4.86 8.00 7.72 16.25 5.24 4.62 4.10 -13% -20% -13% -11% -12% -16% 3,299 3,260 2,717 3,364 1,557 3,263 3,299 3,260 2,717 3,364 1,557 3,263 0% 0% 0% 0% 0% 0% 3,617 3,563 2,895 3,643 1,668 2,208 3,539 3,415 2,850 3,388 1,647 2,067 -2% -4% -2% -7% -1% -6% Ata Yatırım Takipteki Şirketler Sanayi Bankacılık ↑ ↓ ↔ ↔ ↔ ↔ Toplam Prim Potansiyeli Eski Yeni ∆ (%) 28% 24% -429 bps 22% 28% 512 bps 36% 19% -1,651 bps 2013T Net Kar Eski Yeni 29,869 28,498 12,410 11,039 17,459 17,459 ∆ (%) -5% -11% 0% 2014T Net Kar Eski Yeni 33,460 32,524 15,866 15,618 17,594 16,907 ∆ (%) -3% -2% -4% Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri Ata Finans Grubu 14 Ata Yatırım Tahminleri 2013T-2014T (TL m n) Net Satışlar 2012 2013T FAVÖK Net Kar FAVÖK Marjı 2014T 2012 2013T 2014T 2012 2013T 2014T 2012 2013T 2014T 5.3% Otom otiv DOAS Doğuş Otomotiv 5,132 5,785 5,870 325 285 312 256 182 205 6.3% 4.9% FROTO Ford Otosan 9,768 11,560 12,223 752 792 911 675 703 744 7.7% 6.9% 7.5% TOASO Tofaş 6,758 7,451 8,662 834 869 975 448 462 502 12.3% 11.7% 11.3% TTRAK Türk Traktör 1,974 2,185 2,740 313 349 410 268 270 317 15.9% 16.0% 15.0% Tüpraş 14,909 18,806 25,814 2,078 2,689 3,936 1,133 750 1,977 13.9% 14.3% 15.2% Tüpraş 47,099 42,551 46,382 1,401 1,036 1,376 1,461 1,361 1,433 3.0% 2.4% 3.0% Havacılık THYAO Petrol TUPRS Petrokim ya PETKM Petkim 4,349 4,059 4,846 13 220 225 17 66 99 0.3% 5.4% 4.6% AKSA Gübretaş 1,625 1,712 1,840 196 250 239 166 133 114 12.0% 14.6% 13.0% Gübretaş 2,227 2,143 2,740 533 318 484 190 56 131 24.0% 14.8% 17.7% Gübre GUBRF Telekom TCELL Turkcell 10,507 11,588 12,950 3,242 3,630 4,114 2,083 2,393 2,664 30.9% 31.3% 31.8% TTKOM Türk Telekom 12,706 13,287 14,046 5,096 4,984 5,310 2,637 1,399 2,602 40.1% 37.5% 37.8% Gıda PNSUT Pınar Süt 727 794 894 63 72 85 55 58 72 8.7% 9% 9.5% PETUN Pınar Et 416 471 510 38 48 52 31 37 43 9.0% 10% 10.2% ULKER Ülker 2,341 2,701 3,097 218 307 355 167 163 203 9.3% 11.4% 11.5% Perakende BIMAS BİM 9,906 11,799 13,970 491 598 689 331 414 475 5.0% 5.1% 4.9% MGROS Migros 6,482 7,121 7,983 430 462 510 88 -519 161 6.6% 6.5% 6.4% BIZIM Bizim 1,974 2,236 2,472 69 66 81 26 41 40 3.5% 2.9% 3.3% TKNSA Teknosa 2,330 2,987 3,686 124 110 136 50 58 69 5.3% 3.7% 3.7% 10,557 11,083 13,080 1,036 1,138 1,308 525 582 702 9.8% 10.3% 10.0% Trakya Cam 1,249 1,454 1,927 202 235 324 72 114 179 16.2% 16.2% 16.8% Enka İnşaat 10,298 13,015 15,722 1,327 2,091 2,459 1,128 1,292 1,491 12.9% 16.1% 15.6% 9,570 9,913 12,151 1,111 1,962 2,413 424 1,010 1,413 11.6% 19.8% 19.9% 172,905 184,699 213,607 19,892 22,512 26,705 12,233 11,024 15,637 11.5% 12% 12.5% 7% 16% 13% 19% -10% 42% Dayanıklı Tüketim ARCLK Arçelik Cam TRKCM Holding ENKAI Çelik EREGL Ereğli Demir Çelik Toplam Sanayi Büyüm e Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri Ata Finans Grubu 15 Ata Yatırım Tahminleri - Bloomberg Konsensus Karşılaştırması 2013T Net Satışlar (TL m n) Ata Bloom berg 2013T FAVÖK Ata 2013T Net Kar Bloom berg Ata 2013 FAVÖK Marjı Bloom berg Ata Bloom berg Otom otiv DOAS Doğuş Otomotiv FROTO Ford Otosan 5,612 6,238 308 329 186 235 5.5% 5.3% 12,223 12,284 911 1,013 744 770 7.5% 8.2% TOASO Tofaş 8,662 7,982 975 932 502 543 11.3% 11.7% TTRAK Türk Traktör 2,740 2,391 410 387 317 307 15.0% 16.2% Turkish Airlines 25,814 23,033 3,936 3,289 1,977 1,349 15.2% 14.3% Tüpraş 46,382 45,793 1,376 1,385 1,433 1,368 3.0% 3.0% Havacılık THYAO Petrol TUPRS Petrokim ya PETKM Petkim 4,846 4,721 225 289 99 159 4.6% 6.1% AKSA Aksa 1,840 1,747 239 235 114 119 13.0% 13.5% Gübretaş 2,740 2,535 484 473 131 156 17.7% 18.7% Gübre GUBRF Telekom TCELL Turkcell 12,950 12,272 4,114 3,878 2,664 2,484 31.8% 31.6% TTKOM Türk Telekom 14,046 13,904 5,310 5,234 2,602 2,448 37.8% 37.6% Gıda PNSUT Pınar Süt 894 898 85 89 72 75 9.5% 9.9% PETUN Pınar Et 510 495 52 52 43 43 10.2% 10.5% ULKER Ülker 3,097 3,071 355 378 203 225 11.5% 12.3% Perakende BIMAS BİM 13,970 13,943 689 707 475 480 4.9% 5.1% MGROS Migros 7,983 8,021 510 487 161 131 6.4% 6.1% BIZIM Bizim 2,472 2,596 81 88 40 38 3.3% 3.4% TKNSA Teknosa 3,686 3,557 136 145 69 71 3.7% 4.1% 13,080 12,636 1,308 1,338 702 707 10.0% 10.6% Trakya Cam 1,927 1,771 324 336 179 146 16.8% 19.0% Enka İnşaat 15,722 13,668 2,459 2,119 1,491 1,574 15.6% 15.5% Ereğli Demir Çelik 12,151 10,952 2,413 1,873 1,413 1,014 19.9% 17.1% 213,349 204,505 26,701 25,057 15,618 14,442 12.5% 12.3% Dayanıklı Tüketim ARCLK Arçelik Dayanıklı Tüketim TRKCM Holding ENKAI Çelik EREGL Toplam Sanayi Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri, Bloomberg Tahminleri Ata Finans Grubu 16 2014’de Bankacılık sektörü : ‘Dikkat gösterilmesi gereken ılımlı bir yıl’... Bankacılık sektörü için zorlu bir 2013 ardından, 2014’ün siyasi risklerin arttığı ve bunun yanı sıra düşük görünürlük / artan fonlama maliyeti ile odaklı bir yıl olacaktır... 16 Mayıs’tan bu güne bankacılık endeksi TL bazında %38 ve ABD$ bazında ise %49 değer kaybetmiştir. Şu andaki fiyatlar ile takip ettiğimiz bankalar, 2014 değerlememizde 0.90x PD/DD ve 6.9x F/K çarpanlarıyla işlem görmektedir. Bu çarpanlar, bankaların son beş senenin en düşük oranlarında işlem gördüklerine işaret etmektedir. Bloomberg’de yer alan fiyatlara dayanarak, Türk Bankaları mevcut durumda MSCI Gelişmekte Olan Piyasalar Bankacılık endekslerine kıyasla %18 iskontolu işlem görmektedirler. 2014’de devam edecek olan FED’in varlık alımlarının azaltılması ve ülkemiz açısından artan politik riskler bankaların fonlama maliyetlerinde artışa neden olacaktır. Ata Yatırım olarak 2014’de 1) Güçlü varlık kalitesi shaip, 2) Faizlerdeki volatil zamanlarda kanıtlanmış deneyimli ve başarılı banka üst yönetimi, ve 3) Sağlıklı banka özsermaye karlılığına sahip bankaların bu dönemde fark yaratacağı inancındayız. 2014’de artan fonlama maliyeti ve yüksek sermaye maliyeti nedeni ile bankalar için kar büyüme tahminimizi %8’den %4’e revize ettik... Ana nedenlerimiz ise şu şekilde sıralanabilinir: 1) marjlarındaki daralma, 2) menkul kıymet faizlerindeki dalgalanmadan dolayı azalan ticari karlar, 3) fonlama maliyetindeki yukarıya yönlü artış, 4) karşılık oranlarındaki yukarıya doğru eğilim, 5) Yavaşlayan ücret ve komisyon gelirleri ve 6) Kredi büyümesindeki yavaşlama. Sektör için beklentimiz olan %4’lik kar büyüme tahminimiz Bloomberg piyasa beklentisi olan %3’nın biraz üzerindedir. Marj beklentisi tarafında banka yönetimlerinden karışık görüşler gelse 2014’de marjların 30 baz puan daralacağını beklemekteyiz... Akbank ve Garanti 2014 bütçelerini analistler ile geçen haftalarda paylaştılar. Akbank 2014’de baz senoryada yatay kalmasını beklerden Garanti 80 baz puan azalış beklemektedir. Diğer bankalar ise yatay ile 30 baz puan arasında beklentilerini paylaştılar. 2014’ün ilk yarısının marjlar açısından parlak olacağını düşünmesek de, 2Y14’de marjlarda gözlenecek iyileleşme ile bankaların seneyi 30 baz puan daralma ile kapatacağını beklemekteyiz. Akbank ve Halkbank’ı öneri listemizde tutarken Garanti’yi listemizden çıkartıyoruz... Garanti’nin beklentilerden daha muhafazakar marj beklentisi açıklamasının ardından banka için beklentimiz olan 20 baz puan olarak marj beklentisinde aşağıya yönlü riskler görmekteyiz bu nedenle hisse için tavsiyemizi Al’dan Tut’a revize etmekteyiz. Akbank ve Halkbank’ın kredi ve menkul kıymet portföylerinin yapılarının hem yükselen faiz ve hemde artan varlık kalitesi endişesi ortamında bu bankaları diğerlerinden ayrıştıracağına inanmaktayız. 2014’de her ne kadar devam edebilecek bir regulasyon riski görsek de sektör için en kötünün geride bırakıldığını düşünmekteyiz... Şu an için 2014’de iki regulasyon değişikliği beklenmekte 1) Ticari mevudat sigortası ve 2) Tüketiciyi Koruma Kanunundaki değişiklik ile bankaların ücret gelirlerine gelecel olacak baskı. Tüketiciyi Koruma Kanunundaki değişikliğin senenin ikinci yarısından itibaren yürürlüğe girmesini beklemekle beraber bunun bankaların ücret ve komisyonlarına çok sert bir etki yaratmasını beklememekteyiz. Bankalardan aldğımız ilk indikasyonlar ise Ocak 2014’den itibaren yürülüğe giren Basel 3’ün bankaların Sermaye Yeterlilik Rasyolarına etkisinin pozitif olacağı yönündedir. Ata Finans Grubu 17 2014’de Bankacılık sektörü... Yavaşlayan GSYİH büyümesi ve 2013’deki regülasyon değişiklikleri ile 2014’de kredi büyümesinin %19’a yavaşlayacağını öngörmekteyiz... BDDK haftalık verilerine göre sektörün toplam kredi hacmi senelik bazda %32 (TL %28 ve YP %43) oranında artmıştır. 2013’de getirilen regülasyon değişiklikleri ile bu sene tüketici kredilerinde gözle görülür bir yavaşlama beklemekteyiz. 2014 için şu anda %19 kredi büyümesi öngörmekteyiz. Bu büyümenin ise çoğunlukla TL taraftan geleceğini ve kredi büyümesindeki artışın yılın ikinci yarısında daha belirgin olacağını beklemekteyiz. Geçen senelerde olduğu gibi bu senede fonlama ihtiyacının büyük bir kısmının mevduat tarafından karşılanacağını beklemekteyiz... BDDK haftalık verilerine göre sektörün toplam mevduat hacmi senelik bazda %24 (TL %14 ve YP %40) oranında artmıştır. 2014 için mevduat büyümesi thaminimiz %15 seviyelerinde bulunmaktadır. Mevduatın yanı sıra bankaların hem yerel hem de uluslararası bono piyasalarına ağırlık vereceğini ve mevcutta bulunun sendikasyon kredilerini yenilemelerini beklemekteyiz. Varlık kalitesi tarafında büyük bir kötüleşme beklememekteyiz.... 2014 için, 2013’ün yüksek kredi büyümesinin doğal bir sonucu olarak bir kötüleşme beklesek bile, bu oran makul seviyelerde seyredecektir. Sektörün takibe düşen krediler rasyosunun 2014 yılı içinde %2.8-%3.0 bandında seyredeceğini düşünüyoruz. Beklenende yavaş GSYİH büyümesi, beklenenin üstünde seyredecek işsizlik oranı ve TL’deki beklenen fazla değer kayıpları 2014’deki varlık kalitesi tahminimiz için risk oluşturacak unsurlardır. Ücret komisyon gelirlerinde hem 2013’ün güçlü büyümesi hemde yavaşlayan krediler dolayısı ile yavaşlama tahmin ediyoruz... 2013’de bankacılık sektörü ücret ve komisyon gelirleri beklentilerin üstünde performans göstermiştir (sırası ile hızlı kredi büyümesi, muhasebeleştirmedi değişiklik ve yeniden yapılandırma ücretleri nedenleri ile). Fakat 2014’de hem yavaşlayan kredi büyümesi, normalize olacak muhasebleştirme sistemi, yeniden yapılandıma ücretlerinin yokluğu ve son olarak da Tüketiciyi Koruma Kanundaki düzenlemelerden dolayı ücret ve komiyon gelirlerindeki büyümenin geçen senenin altında kalacağını tahmin etmekteyiz. 2014 için gözlemimizde olan bankalar için ortalamada %15 ücret ve komisyon geliri büyüme beklemekteyiz. 2014’ün maliyet tarafına verilen önemin artacağı bir sene olacağını düşünmekteyiz... Ata Yatırım olarak 2014 TÜFE beklentimiz 2014 için %8 civarında yer almaktadır. Bankaların hem yüksek enflasyon ve hem de TL’deki değer kaybı risklerinden dolayı bu sene daha etkili bir maliyet yönetimine gideceğini düşünmekteyiz. Bu bağlamda, bankaların şube açma sayılarını azaltarak sınırlı personel alımlarında bulunacaklarını beklemekteyiz. Devlet bankaları için TÜFE+4-5% maliyet büyümesi beklerken özel banklarda bu oranın TÜFE+3% olacağını öngörmekteyiz. Ata Finans Grubu 18 Bankacılık Sektörü: Güncellemelerin özet tabloları Tavsiye Değişiklikleri 2013T ve 2014T Hisse Başı Kazanç Hisse Başı Kazanç Akbank Garanti Halkbank İşbank Vakıfbank Yapı Kredi Ortalama Eski 2013T Yeni ∆% Eski 2014T Yeni ∆% 0.82 0.78 2.17 0.75 0.62 0.47 0.94 0.82 0.78 2.17 0.75 0.62 0.47 0.94 1% 0% 0% 0% 0% 1% 0% 0.90 0.85 2.17 0.75 0.67 0.51 0.98 0.88 0.81 2.17 0.75 0.66 0.48 0.96 -2% -4% 0% 0% -2% -7% -2% Ata Tavsiye Değişiklikleri AKBNK GARAN HALKB ISCTR VAKBN YKBNK Önceki Tavsiye Tavsiye AL AL TUT AL AL AL TUT TUT TUT TUT TUT TUT Fiyat 6.37 6.54 12.65 4.64 3.85 3.71 Hedef Fiyat 8.00 7.72 16.25 5.24 4.62 4.10 Önceki HF 9.00 9.20 18.00 5.38 5.20 4.70 Prim % 25.7 18.0 28.5 12.9 20.0 10.6 17 Ocak 2014 fiyatları ile Ata Tahminler ile Bloomberg Konsensus Karşılaştırması AKBNK GARAN HALKB ISCTR VAKBN YKBNK Ata Finans Grubu BBG konsensus 2014T HF NK 7.82 3,359 8.21 3,567 18.54 2,745 5.69 3,157 4.96 1,652 4.62 2,329 Ata 2014E HF 8.00 7.72 16.25 5.24 4.62 4.10 NK 3,539 3,415 2,850 3,388 1,647 2,067 Ata vs BBG HF NK 2% 5% -6% -4% -12% 4% -8% 7% -7% 0% -11% -11% 19 Otomotiv Sektörü: 2014 yılında iç pazarın önünde tümsekli bir yol var... 2013 yılı, sektör tarihindeki en iyi 2. performansla sona erdi... Kur ve faiz oranlarında yaşanan artış sonrasında Eylül ve Ekim aylarında meydana gelen yavaşlama sonrasında, kurlardaki artışın 2014 model araçların piyasaya sürülmesiyle fiyatlara yansımasından önce fırsat değerlendirmek isteyen tüketicler sayesinde, 2013 yılının son 2 ayında çift haneli büyüme rakamlarına ulaşıldı. 2013’te yıllık %9,7 büyüyen hafif araç (HA) satışları, 2011 yılında ulaşılan 865bin’lik pazardan sonra ulaşılan en büyük adet ile sonlandı. Talep, hafif ticari araçlardan (HTA), binek araçlara (BA) kaymaya devam etti... 2013 yılında, HTA satışlarının, toplam HA satışları içindeki payı, %35 civarındaki tarihsel ortalamadan, %23 seviyesine kadar geriledi. 2011 yılında HTA’lar için yapılan ÖTV artışının yanı sıra, ticari araç ruhsatı alımında tamamlanması gereken bürokrasi ve trafikte ticari ruhsat kontrollerindeki artış, birçok küçük ölçekli işletme sahibinin BA’ları tercih etmesine neden oldu. HTA satışlarının 2014’ten itibaren düzelmeye başlaması bekleniyor... Tüketici tercihinde meydana gelen bu değişiklik, HTA üretiminde uzmanlaşmış Türk üreticileri için iyi bir haber değil. Ford Otosan ve Tofaş, 10A13’te BA satışlarında meydana gelen %18 büyümeye karşın, HTA satışlarında yaşanan %13,5’luk gerileme nedeniyle 1’er puan pazar payı kaybettiler. Öte yandan, HTA üretiminin Türkiye ekonomisi için önemi ve BA satışlarında %80’lere dayanan ithalat oranının cari açığa yaptığı olumsuz etki gibi faktörler göz önüne alındığında, eski duruma geri dönüşün kaçınılmaz olacağını düşünüyoruz. Yapılan ÖTV artışının HTA’ları kapsamaması da bu görüşümüzü desteklemektedir. Önümüzdeki yıl iç pazarı tümsekli bir yol bekliyor; 2014 yılı hafif araç satış tahminimizi yıllık %12 daralma ile 755bin adet olarak revize ediyoruz... 2014 model araçların piyasaya çıkmasıyla birlikte, sektör oyuncuları kur atışını yansıtmak amacıyla fiyatlarını %10-15 arası arttırmayı planlamaktaydı. Ne var ki, sene başında ÖTV oranlarında yapılan artışı sonrasında, satılan araçların %90 kadarını oluşturan 1600cc altı araçların fiyatında buna ek %3,5’luk bir artış daha söz konusu olacak. Sonuçta Şubat ayından itibaren fiyatlarda %15 civarında bir artış olmasını bekliyoruz. Bu, kaçınılmaz olarak talebi de olumsuz yönde etkileyecektir. Bu nedenle daha önce 831bin adet olan 2014 yılı hafif araç satış beklentimizi 755bin adet olarak revize ediyoruz. Doğuş Otomotiv, otomotiv hisseleri arasında en beğendiğimiz isim olmaya devam ediyor. Hisse için “AL” tavsiyemizi sürdürmekle beraber, kısa vadede yüksek kurun şirketin operasyonel performansını olumsuz etkilemeye devam edecek olmasının da altını çizmek istiyoruz. Ford Otosan için tavsiyemizi 3Ç13 finansallarının ardından SAT olarak revize etmiştik. Bu öneri değişikliği sonrasında %21 değer kaybedip, endeksin %14 altında getiri sağlayan hisse için önerimizi TUT olarak revize ediyoruz. Tofaş için ise TUT önerimizi korumaktayız. Ata Finans Grubu 20 Telekom Sektörü: Makroekonomik dalgalanmalara dayanıklı... Sağlam iş modelleri makroekeonomil dalgalanmalara göreceli olarak daha dayanıklı olan Telekom operatörlerinin önümüzdeki dönemde sanayi şirketleri arasında öne çıkacağını düşünüyoruz. Ancak, Türk Telekom yüksek açık döviz posiyonuna karşılık Turkcell’in bilançosundaki yüklü nakit tutarını göz önüne alarak, Turkcell’i Türk Telekom’a karşı tercih etmeye devam ediyoruz. 2013 yıl sonu döviz kuru gerçekleşmeleri ve yıl sonunda perakende cep telefonu satışlarına getirilen sıfır taksit uygulaması ışığında Telekom operatörleri için modellerimizi güncelledik. Sıfır taksit uygulamasının kontratlı cihaz kampanyaları ile Telekom operatörlerinin faturalı abone artışlarını hızlandırarak abone kaybı oranını da azaltacağını düşünüyoruz. Turkcell - Revizyonlar Yeni Eski Yeni 2014T 12,950 4,114 31.8% 2,664 m n TL Gelirler FAVÖK FAVÖK Marjı Net Kar 2013T 11,588 3,630 31.3% 2,393 Revizyon 0.6% 1.0% 13 bps 1.3% 2013T 11,523 3,595 31.2% 2,363 12 aylık Hedef Fiyat (TL) Temettü (hisse/TL) Toplam Prim Potansiyeli 14.15 2.15 47% 2.2% 0.5% 502 bps 13.85 2.14 42% Eski Revizyon 2.8% 3.7% 28 bps 1.1% 2014T 12,598 3,968 31.5% 2,634 Türk Telekom - Revizyonlar Yeni m n TL Gelirler FAVÖK FAVÖK Marjı Net Kar 12 aylık Hedef Fiyat (TL) Temettü (hisse/TL) Toplam Prim Potansiyeli Eski Yeni 2013T 13,287 4,984 37.5% 1,399 Revizyon -0.8% -2.2% -51 bps -7.1% 2013T 13,312 4,882 38.0% 1,857 2014T 14,046 5,310 36.7% 2,602 7.50 0.37 36% 8.4% -25.4% 1,046 bps 6.92 0.49 25% Ata Finans Grubu Eski Revizyon -1.9% -5.1% -126 bps -7.1% 2014T 13,721 4,925 38.0% 2,353 Turkcell <TCELL TI> İştiraklerin artan katkısı ve mobil internet gelirlerindeki yükselişin 2014 yılında da Turkcell’in büyümesinde önemli rol oynayacağını düşünüyoruz. Superonline’ın güçlü büyüme temposunu, yükselen karlılık oranları ile beraber sürdürmesini beklemekteyiz. 2014 yılının ilk yarısında ana hissedarlar arasındaki anlaşmazlığın çözüleceğini, 2013 ve geçmiş yıllar temettüleri ile birlikte %19 temettü verimi bekliyoruz. Türk Telekom <TTKOM TI> Sabit hat gelirlerinin düşüşünün devam edeceğini düşündüğümüz Türk Telekom’da yükselen genişbant internet gelirlerinin 2014’de sabit hat gelirlerini aşmasını bekliyoruz. Artan karlılık ve data gelirlerinin mobil segmette büyümeyi destekleyeceğini düşünüyoruz. 2013’de kaydedilen yüksek kur farkı zararları temettü miktarını baskılayacaktır. Türk Telekom için temettü verimi beklentimiz %6.3 seviyesindedir. 21 ÖNERİ LİSTESİ Ata Finans Grubu 22 Akbank (AKBNK TI/AKBNK.IS) Bankacılık AL Sağlıklı varlık kalitesi destekleyici olacaktır... Değerlem e Hisse Fiyatı, TL 12 Aylık Hedef Hisse Fiyatı, TL 6.37 8.00 • Varlık kalitesi konusundaki endişelerin arttığı bir ortamda sektöre göre çok iyi konumda olan aktif kalitesi farklılık yaratacaktır… Beklenen Temettü Verimliliği 2.8% Beklenen Hisse Fiyat Artışı 22.9% Toplam Yükselm e Potansiyeli 25.7% • Elverişli fonlama çeşitliliği fonlama mailyetlerinin yukarı yönlü olduğu ortamda avantaj sağlayacaktır... Piyasa Değeri, mn TL 25,480 • Maliyet tarafının başarılı yönetimi 2014’de etkinlik ve gider rasyolarını destekleyecek.. Piyasa Değeri, mn ABD$ 11,538 Hisse Veri Halka Açıklık Oranı, % 42% Günlük Ort. Hacim, mn TL 152.1 2011 2012 2013T 2014T 133,552 155,854 180,782 202,821 Krediler 70,306 87,656 110,535 130,431 Mevduat 76,814 86,105 104,187 120,857 Net Kar 2,395 2,950 3,299 3,539 13.9% 14.9% 14.2% 13.5% Finansallar, m n TL Toplam Aktifler Özsermaye Karlılığı Aktif Karlılığı 1.9% 2.0% 2.3% 2.0% F/K 10.6x 8.6x 7.7x 7.2x PD/DD 1.45x 1.16x 1.03x 0.92x Hisse Perf. 1 Ay 3 Ay 1 Yıl Mutlak Getiri -7% -17% -34% 1% -3% -15% İMKB100'e göre 17 Ocak 2014 itibariyle, Analist: Derya Güzel Eposta:dguzel@atainvest.com Ata Finans Grubu Sektörün en iyi varlık kalitesine ve karşılama oranına sahip bankalarından biri... 2014’de her ne kadar takipteki kredilerde bir baskı beklesek de Akbank için takibe düşen kredi rasyosunda 30 baz puan artış beklemekteyiz. Bunu beklemekle beraber Akbank’ın varlık kalitesinin sektörde en iyilerden biri olmaya devam etmesini beklemekteyiz. Akbank’ın seneyi %1.7 takibe düşen kredi rasyosunda bitirmesini beklerken sektör için bu oranın %3.0 olmasını öngörmekteyiz. Bankanın %200’e yaklaşan takibe düşen kredi karşılama rasyosu ise sektör ortalaması olan %120 çok üzerindedir. Ücret ve komisyon gelirlerinde yavaşlama beklesek de maliyet tarafının başarılı yönetimi 2014’de etkinlik ve gider rasyolarını desdekleyecek… Akbank için 2014’de %17 ücret ve komisyon büyümesi ile tamamlamasını beklemekteyiz. Tahminimiz banka yönetiminin de seneki beklentisi olan %15’in biraz üzerindedir. Her ne kadar Akbank yönetimin beklentisi olan %8 maliyet artışının üzerinde %11 bir artış beklesek de ücret/maliyet rasyosunun bu sene %67 olmasını beklemekteyiz (%65 2013 beklentisi). Fonlama çeşitliliği ve menkul kıymet pörtföyünün yapısı yukarı yönlü faiz ortamında destek sağlayacaktır… Akbank’ın menkul kıymet pörtföyünün toplam varlıklara oranı (3Ç13 itibari ile %26) diğer bankalara nazaran yüksek olmasına rağmen menkul kıymet pörtföyünün kırılımına baktığımızda, faize daha duyarlı TL varlıklar oranı sektörde en düşüklerden biridir. Repo fonlamasının maliyetlerinin arttığı bir ortamda ise Akbank sektördeki benzerlerine göre daha az repo fonlaması yapmasından dolayı göreceli olarak daha az etkilenecektir. 23 Halkbank (HALKB TI/HALKB.IS) Bankacılık 2014’de bir çok konuda farklılık yaratacaktır... Değerlem e Hisse Fiyatı, TL 12 Aylık Hedef Hisse Fiyatı, TL 12.65 16.25 Beklenen Temettü Verimliliği 3.0% Beklenen Hisse Fiyat Artışı 25.5% Toplam Yükselm e Potansiyeli 28.4% Hisse Veri Piyasa Değeri, mn TL 15,813 Piyasa Değeri, mn ABD$ 7,160 Halka Açıklık Oranı, % 49% Günlük Ort. Hacim, mn TL 313.7 2011 2012 2013T 2014T Toplam Aktifler 91,124 103,467 125,986 143,282 Krediler 56,216 65,773 81,313 96,096 Mevduat 66,247 78,171 93,569 107,605 Finansallar, m n TL Net Kar Özsermaye Karlılığı Aktif Karlılığı 2,045 2,595 2,717 2,850 25.1% 25.0% 20.3% 18.2% 2.4% 3.0% 2.3% 2.1% 7.7x 6.1x 5.8x 5.5x 1.83x 1.32x 1.09x 0.94x F/K PD/DD AL Hisse Perf. 1 Ay 3 Ay 1 Yıl Mutlak Getiri -9% -20% -34% İMKB100'e göre -1% -7% -15% 17 Ocak 2014 itibariyle, Analist: Derya Güzel Eposta:dguzel@atainvest.com Ata Finans Grubu • • • • Sektörün en iyi özsermaye verimliliğine sahip banka ve tarihsel düşük Son zamanlardaki sert satış sonrası hisse senedi çok cazip seviyerlerde işlem görmekte Kredi pörtföyünün yapısı nedeni ile en az regülasyon riskine sahip bankalardan biri 2014 maliyet büyümesinin daha makul olacağı bir sene olacak Yüksek sermaye verimliliği ve tarihi PD/DD çarpanları bankayı cazip kılıyor... 2014 tahminlerimizle 0.94x PD/DD ile 5 yılın en düşük seviyesinin altında işlem gören ve %18.2 özsermaye verimliliğine sahip olan Halkbank’ın, sektörün en cazip bankası olduğunu düşünüyoruz. Bankanın 2013’te %20 özsermaye verimliliğine ulaşmasını bekliyoruz. Takipteki kredilerdeki muhtemel artıştan en az etkilenecek bankalardan biri olacaktır...Her ne kadar sektör için ciddi bir varlık kötüleşmesi beklemesek de takibe düşecek kerdilerin büyük bir kısmının teminatsız kredilerden (Genel tüketici kredisi ve krdi kartları gibi) gelmesini beklemekteyiz. Bu kredilerin Halkbank’ın kredi toplamı içinde diğer bankalara kıyasla %10 ve %3 oranında küçük bir payı vardır. Kur riski açısından ise, KOBİ’ler içinde ise sadece %1 kısım YP olup ticari kredilerde toplamda %7 orana sahiptir. Büyük kurumsal kredi tarafında ise kur riskine dayanıklı şirketler %75 oranındadır. 2014’de Halkbank’ın takibe düşen kredi rasyosunun %2.7 ile yatay kalmasını beklemekteyiz. Artan faiz ortamında, daha kısa vade farkı ve daha düşük mevduat/kredi oranı bankanın lehine çalışmakta. Halkbank 7 ay ile sektörde en kısa varlık/yükümlülük uyumsuzluğuna sahip bankalardan biri ve %90 ile en düşük mevduat/kredi oranına (benzer bankaların ortalaması: %110) sahip bankadır. Bu sebeple bankanın artan faiz ortamından en çok yararlanan oyuncu olacağını ve sektörün üstündeki marjlarını koruyacağını düşünüyoruz. Operasyonel Giderlerin yarattığı baskının azaldığı bir sene... 2013 için %28 operasyonel gider büyümesi ön görüyoruz. 2014 ve 2015 yıllarında maliyet büyümesinin %15’e gerileyeceğini düşünüyoruz. Bu seneki maliyet büyümesi beklentimiz banka beklentisi olan %10’un üstünde kalmaktadır ve biz burada bir olumlu rsik görüyoruz. Kredi pörtföyünün yapısı nedeni ile en az regülasyon riskine sahip bankalardan biri...Halkbank kredi poörtföyünün yapısı dolayısı ile (%38 tüketici ve %72 kurumsal & KOBİ) 2013’de tüketici kredilerine getirilen ek yükten ve regualsyon riskinden en az etkilenen bankalardan biri olmuştur. Banka uygulanması beklenen tüketici koruma yasasından da en az etkilenecek banka olacaktır. 24 Erdemir (EREGL TI/EREGL.IS) Çelik AL Güçlü performans devam edecek... Değerlem e Hisse Fiyatı, TL 2.71 12 Aylık Hedef Hisse Fiyatı, TL 3.80 • Erdemir’in düşük hammadde fiyatları ve güçlü satış hacmi sayesinde net karını %138 arttırarak 1,010mn TL’ye ulaşmasını bekliyoruz. Ayrıca 2014 yılında da şirketin net karını %40 arttırmasını öngörüyoruz. Beklenen Temettü Verimliliği 5.3% Beklenen Hisse Fiyat Artışı 40.2% Toplam Yükselm e Potansiyeli 45.5% • Yeniden yapılandırmanın bitmesi ve katma değerli ürünlerin ürün gamına eklenecek olması göz önüne alındığında Erdemir, Türkiye’nin büyüme potansiyelinden katma değerli ürünleri ve geniş müşteri tabanıyla en çok yararlanacak şirketlerden olacaktır. Piyasa Değeri, mn TL 9,485 Piyasa Değeri, mn ABD$ 4,295 • Şu anda 6.7x 14T F/K çarpanıyla, global benzerlerine göre %50 iskontolu işlem görüyor. Hisse Veri Girişim Değeri, mn TL 12,051 Halka Açıklık Oranı, % 32% Günlük Ort. Hacim, mn TL 49 Finansallar, m n TL 2011 2012 2013T 2014T Net Satışlar 8,921 9,570 9,913 12,151 Büyüme 34% 7% 4% 23% FAVÖK 2,139 1,111 1,962 2,413 Net Kar 1,006 424 1,010 1,413 FAVÖK Marjı 24.0% 11.6% 19.8% 19.9% Net Kar Marjı 11.3% 4.4% 10.2% 11.6% Temettü Verimliliği 3.2% 5.5% 5.3% 7.4% FD/FAVÖK F/K 5.6x 9.4x 10.8x 22.4x 6.1x 9.4x 5.0x 6.7x Hisse Perf. 1 Ay 3 Ay 1 Yıl Mutlak Getiri 7% 15% 23% 16% 34% 59% İMKB100'e göre 17 Ocak 2014 itibariyle, Analist: Cemal Demirtaş Eposta: cdemirtas@atainvest.com Ata Finans Grubu Güçlü operasyonel performans 2014’te de devam edecek. Bu seneki %142’lik net kar artışının yanı sıra, 2014 yılında %20 net kar artışı beklemekteyiz. (1) %4 satış hacmi büyümesi, (2) %4 fiyat artışı ve (3) %7.2 kur etkisiyle birlikte 2014 yılında net satışların %16 artmasını beklemekteyiz. Ayrıca ham madde maliyetlerndeki %6’lık artış beklentimiz sonucunda fiyat-nakit maliyet farkında sınırlı değişim olacağı görüşündeyiz. 2013 ve 2014 VAFÖK marjı beklentimiz sırasıyla %19.3 ve %18.4’tür. Güçlü yanlar ayrınıtlarda gizli (1) 2006’dan beri, Erdemir 3.5 milyar$ yatırım gerçekleştirdi ve kapasitesini 4mn tondan 9mn tona yükselterek %88 KKO’ya ulaştı. (2) küresel benzerlerin %10 olan VAFÖK marjına karşılık 2013T %19.4 VAFÖK beklentimiz, (3) EAO(Elektrik Ark Ocakları) üreticilerine karşı maliyet avantajı hurda ve enerji fiyatları yüksek kaldıkça devam edecek, (4) Yeniden yapılandırma tamamlandı ve katma değerli ürünlerin üretilmesine dair gelişmeler katalizör olabilir. Güçlü temeller yüksek potansiyeli makul kılıyor. Erdemir 7.6x 2014T F/K çarpanıyla küresel benzerlerine göre %45 iskontoluişlem görmektedir. Mevcut seviyelerin, güçlü temelleri yansıtmadığını düşünüyoruz. Erdemir 3 çeyrektir beklentilerin üzerinde sonuç açıkladı. Olumlu çelik sektörüyle beraber (1) yüksek KKO, (2)137$ olan VAFÖK/ton gibi faktörüleri göz önüne aldığımızda, şirketin piyasa tahminlerinin üzerinde sonuç açıklamaya devam eceğini düşünüyoruz. 25 Enka İnşaat (ENKAI TI/ENKAI .IS) Holding AL Sağlam temellerle büyüyen taahhüt faaliyetleri... Değerlem e Hisse Fiyatı, TL 6.70 12 Aylık Hedef Hisse Fiyatı, TL 8.46 Beklenen Temettü Verimliliği 1.2% Beklenen Hisse Fiyat Artışı 25.0% Toplam Yükselm e Potansiyeli 26.2% Hisse Veri Piyasa Değeri, mn TL 21,440 Piyasa Değeri, mn ABD$ 9,708 Girişim Değeri, mn TL 16,675 Halka Açıklık Oranı, % 12% Günlük Ort. Hacim, mn TL 20 Finansallar, m n TL 2011 2012 2013T 2014T Net Satışlar 8,415 10,298 13,015 15,722 Büyüme 22% 22% 26% 21% FAVÖK 1,344 1,327 2,091 2,459 Net Kar 850 1,128 1,292 1,491 FAVÖK Marjı 16.0% 12.9% 16.1% 15.6% Net Kar Marjı 10.1% 11.0% 9.9% 9.5% Temettü Verimliliği 1.0% 1.0% 1.2% 1.4% FD/FAVÖK F/K 12.4x 25.2x 12.6x 19.0x 8.0x 16.6x 6.8x 14.4x 1 Ay 3 Ay 1 Yıl Hisse Perf. Mutlak Getiri 10% 13% 33% İMKB100'e göre 19% 31% 72% 17 Ocak 2014 itibariyle, Analist: Erdem Kayli Eposta: ekayli@atainvest.com Ata Finans Grubu • Taahhüt segmentindeki güçlü görünüm devam ediyor. • Rus gayrimenkul piyasası fırsatlar sunmaya devam ediyor. • Zayıf TL ve yurtiçi talep oynaklığına karşı dayanıklı Taahhüt segmentinde gelecek vaad eden görünüm. Kalan iş miktarının %33’ünü oluşturan Irak’ın, şirket için güçlü büyüme fırsatı sunduğunu düşünmekteyiz. Ülkenin yeniden inşaası adına yoğun altyapı yatırım planları mevcut. Irak taahhüt pazarının Enka için öncelikli büyüme potansiyeli taşıdığını düşünmekteyiz. Taahhüt segmenti gelir ve FAVÖK’lerin 2013 yılında yıllık bazda sırasıyla 88% ve 220% artış göstermesini beklemekteyiz. Taahhüt işi alımlarının ön görülebilir bir gelecekte güçlü kalmaya devam edeceğini düşünmekteyiz. 2014 yılı için taahhüt segmenti gelirlerinin yıllık 28% oranında artış göstermesini, FAVÖK’ün ise yıllık bazda 15% artmasını öngörmekteyiz. Şirket, 300 milyon € (yaklaşık 410 milyon ABD$) büyüklüğündeki Kosova otoyolu projesi işini alarak 2014 yılına olumlu bir başlangıç yaptı. Rus gayrimenkul piyasası fırsatlar sunmaya devam ediyor. Ilımlı büyüme beklenen Rus ekonomisinde, iş sektörü ve aktivitesine yönelik olumlu algılama gayrimenkul talebine destek veriyor. Bu olumlu ortamdan faydalanmak için Enka, Kuntsevo ve Sergiev Posad projelerine başladı. Bu iki projeyle şirketin 2015 itibariyle yıllık 69 milyon ABD doları, 2017 yılı itibariyle ise 72 milyon ABD doları ek kira geliri yaratılacağını öngörmekteyiz. Zayıf TL’ye dirençli. Enka İnşaat’ın iş modeli Türkiye ekonomisine oldukça sınırlı bir bağımlılık taşıyor. Net Aktif Değeri’nin (NAD) 79%’ini oluşturan iş kolları, Türkiye dışında faaliyet gösterirken, NAD’nin 19%’unu oluşturan enerji segmenti Yap-işlet modeline sahip olması ile nakit akışı ülke ekonomisinde oluşabilecek talep ve kur oynaklığına karşı korunaklı bir yapıya işaret ediyor. 26 Migros (MGROS TI/MGROS.IS) Perakende Gıda perakendesinde güçlü bir satınalma adayı Değerlem e Hisse Fiyatı, TL 14.40 12 Aylık Hedef Hisse Fiyatı, TL 19.00 Beklenen Temettü Verimliliği 0.0% Beklenen Hisse Fiyat Artışı 31.9% Toplam Yükselm e Potansiyeli 31.9% Hisse Veri Piyasa Değeri, mn TL 2,564 Piyasa Değeri, mn ABD$ 1,161 Girişim Değeri, mn TL 4,075 Halka Açıklık Oranı, % 19% Günlük Ort. Hacim, mn TL 2011 2012 2013T 2014T Net Satışlar 5,753 6,482 7,121 7,983 Büyüme 12% 13% 10% 12% FAVÖK 386 430 462 510 Net Kar -163 88 -519 161 FAVÖK Marjı 6.7% 6.6% 6.5% 6.4% Net Kar Marjı -2.8% 1.4% -7.3% 2.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 10.6x -15.7x 9.5x 29.1x 8.8x n.m. 8.0x 15.9x FD/FAVÖK F/K Hisse Perf. 1 Ay 3 Ay 1 Yıl Mutlak Getiri -12% -19% -37% -5% -6% -19% İMKB100'e göre • BC Partners Migros’taki paylarını satacaktır. • Geleneksel gıda perakendeciliğinden moderne dönüşüm devam etmektedir. Migros bu trendden en çok faydalananlardan olacaktır. Migros şu anda en büyük ikinci gıda perakendeci konumundadır. • 15.9x 2014T F/K oranıyla yerel benzerlerine göre %34 iskontolu işlem görmektedir. €857 mn kısa döviz pozisyonunu göz önüne aldığımızda Migros negatif net kar rakamı açıklayacaktır. Fakat, kambiyo zararları nakdi kayıplar olmadığından ve etkileri zaman içerisinde azaldığından operasyonel performansa odaklanmakdayız. 12 Finansallar, m n TL Temettü Verimliliği AL 17 Ocak 2014 itibariyle, Analist: Cemal Demirtaş Eposta: cdemirtas@atainvest.com Ata Finans Grubu Sürdürülebilir büyüme ve sabit marjlar... Şirket beklentisiyle paralel olarak, 2013 yıl sonu için %12net satış büyümesi ve %6.4 FAVÖK marjı öngörmekteyiz. Şirketin 2014 yılında daha çok küçük metrekareli mağaza açılışışlarıyla toplamda 130 yeni mağaza açmasını bekliyoruz. Organize gıda perakendecilerinin payının gelecekte %40-45’lerden %60-70’lere çıkmasıyla birlikte Migros’un de büyümeye devam edeceğine inanıyoruz. Hisse satışı katalizör olabilir... Medyaya yansıyan haberlere göre BC Partners JP Morgan Chase ve Bank of America’yı Migros’taki paylarının satışıyla sonuçlanabilecek stratejik opsiyonları değerlendirmesi için görevlendirdi. BC Partners’ın Migros’tan çıkışı ile ilgili daha önce de piyasada spekülasyonlar bulunmaktaydı. BC Partners’ın normal olarak yatırımlarından 5-7 yılda çıktığını düşününce 1-2 sene içerisinde hisse satışı olası gözükmektedir. Yine de, şu aşamada herhangi bir satın almanın gerçekleşmesi ile ilgili yorumda bulunmak için çok erken olduğunu düşünüyoruz. Mayıs ayı başında, Sabancı Holding Perakende ve Sigorta Grup Müdürü Carrefoursa’nın Migros’u satın almayı düşünebileceğini belirtmişti. Carrefoursa’daki performansı arttırmadan yeni bir satın almanın kısa vadede olası olmadığını düşünüyoruz 27 Türk Havayolları (THYAO TI/THYAO.IS) Havacılık Yeniden uçuş irtifasına yükseliyor... Değerlem e Hisse Fiyatı, TL 6.79 12 Aylık Hedef Hisse Fiyatı, TL 9.54 Beklenen Temettü Verimliliği 0.8% Beklenen Hisse Fiyat Artışı 40.5% Toplam Yükselm e Potansiyeli 41.3% Hisse Veri Piyasa Değeri, mn TL 9,370 Piyasa Değeri, mn ABD$ 4,243 Girişim Değeri, mn TL 50% Günlük Ort. Hacim, mn TL Net Satışlar 176.6 2011 2012 2013T 2014T 11,813 14,909 18,806 25,814 Büyüme 40% 26% 26% 37% FAVÖK 1,171 2,078 2,689 3,936 Net Kar 8 1,133 750 1,977 FAVÖK Marjı 9.9% 13.9% 14.3% 15.2% Net Kar Marjı 0.1% 7.6% 4.0% 7.7% Temettü Verimliliği 0.0% 1.8% 0.8% 2.1% 15.6x 1109.8x 8.8x 8.3x 6.8x 12.5x 4.6x 4.7x Hisse Perf. 1 Ay 3 Ay 1 Yıl Mutlak Getiri 0% -13% 17% İMKB100'e göre 8% 1% 51% FD/FAVÖK F/K • Lojistik konumunun getirdiği düşük operasyonel masraflar ve istikrarlı büyüme planı sayesinde şirketin, Avrupa’da kapasite rasyonalizasyonu ve maliyet azaltma gibi sorunlar yaşayan büyük rakiplerine oranla sektörde daha iyi konumlanmış olduğunu düşünmekteyiz . • 2014 yılı için 4.8x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem gören hisse, uluslararası benzerlerine gore %15 iskontolu bulunmaktadır. Şirketin sektördeki güçlü konumu ve büyüme potansiyelinin daha yüksek çarpanlar hak ettiğine inanmaktayız. 18,228 Halka Açıklık Oranı, % Finansallar, m n TL AL Sağlam bir büyüme stratejisi… Şu anda 233 olan filo büyüklüğünün, 2021 yılı sonunda 436’ya çıkarılması hedefleniyor. Filoda yaşanacak bu büyümenin, şirketin finansallarına, bu tarihler arasında ciroda 16%‘lık yıllık bileşik büyüme oranı ile yansımasını bekliyoruz. Avantajlı lojistik konum… THY, uçuş yaptığı 198 uluslararası varış noktalarından 168’ine dar gövdeli uçaklarıyla ulaşabilmektedir. Bunun yanında, İstanbul’dan uluslararası hava trafiğinin %40’ına dar gövdeli uçaklarla ulaşılabilinmektedir. Dar gövdeli uçaklar, ikincil şehirlere sefer ve çoklu uçuş noktasına erişim yapılınabilmesini sağlarken, operasyonel masrafları da geniş gövdeli uçaklara kıyasla yaklaşık %15 oranında daha düşüktür. Riskler... Temel riskler olarak i) petrol fiyatlarında beklenmeyen keskin artışlar ii) Euro’nun ABD$’a karşı değer kaybetmesi iii) yolcu trafiğindeki büyümenin beklentilerden geride kalması iv) hızlı filo büyümesi nedeniyle yolcu yükleme faktörünün düşmesi v) 3. havalimanının yapımında önemli bir gecikme ve vi) bölgedeki oluşabilecek politik gerilim sıralanabilinir. 17 Ocak 2014 itibariyle, Analist: Erman Tütüncüoğlu Eposta: etutuncuoglu@atainvest.com Ata Finans Grubu 28 Pınar Süt (PNSUT TI/PNSUT.IS) Gıda Sağlıklı bir seçim... Değerlem e Hisse Fiyatı, TL 17.00 12 Aylık Hedef Hisse Fiyatı, TL 18.65 Beklenen Temettü Verimliliği 6.4% Beklenen Hisse Fiyat Artışı 9.7% Toplam Yükselm e Potansiyeli 16.1% Hisse Veri Piyasa Değeri, mn TL 764 Piyasa Değeri, mn ABD$ 346 Girişim Değeri, mn TL 665 Halka Açıklık Oranı, % 31% Günlük Ort. Hacim, mn TL Finansallar, m n TL Net Satışlar Büyüme • Yüksek temettü dağıtım politikası… Şirketin, 2013 yılında %6 temettü verimliliği sağlamasını bekliyoruz. • Her ne kadar şirketin karlılığı kısa vadede yüksek çiğ süt fiyatları nedeniyle baskı altında kalacak olsa da, hükümet tarafından uygulanan çiğ süt taban fiyatlarının sektöre uzun vadede stabilite getirip şirketlere fayda sağlayacağını düşünmekteyiz. • Şanlıurfa’da yapımına başlanan ve 1Y14’de 100mn TL yatırım ile faaliyete geçecek yeni fabrikanın, şirketin operasyonel etkinliğini yükselteceğini ve yararlanacağı teşvikler sayesinde etkin vergi oranını da düşüreceğini öngörmekteyiz. 0.2 2011 2012 2013T 2014T 651 727 794 894 13% 12% 9% 13% FAVÖK 83 63 72 85 Net Kar 73 55 58 72 FAVÖK Marjı 12.8% 8.7% 9.1% 9.5% Net Kar Marjı 11.2% 7.5% 7.3% 8.1% Temettü Verimliliği 8.5% 6.1% 6.4% 8.0% FD/FAVÖK F/K 8.0x 10.5x 10.6x 13.9x 9.2x 13.2x 7.8x 10.6x Hisse Perf. 1 Ay 3 Ay 1 Yıl Mutlak Getiri -3% 0% 7% 5% 16% 38% İMKB100'e göre AL Hükümet tarafından uygulanan çiğ süt taban fiyatları, sektöre uzun vadede stabilite getirecek... Her ne kadar şirketin karlılığı kısa vadede yüksek çiğ süt fiyatları nedeniyle baskı altında kalacak olsa da, hükümet tarafından uygulanan çiğ süt taban fiyatlarının sektöre uzun vadede istikrar getirip şirketlere fayda sağlayacağını düşünmekteyiz. Hissenin, yatırımcılar için, Türkiye’de artan paketlenmiş süt ürünleri talebine en iyi şekilde ekspoze olmasını sağlayacak isim olduğunu düşünüyoruz Sektörün genel büyüme hikayesi halen cazibesini korumakta... Türkiye’de kişi başına 24 litre olan içme sütü tüketimi, son yıllarda gösterdiği yükselişe rağmen hala dünya ortalaması olan 33 litre ve 57 litre olan Güney Avrupa seviyesinin oldukça gerisinde bulunmakta ve ciddi bir büyüme potansiyeli taşımaktadır. Artmakta olan sağlık bilinci ve çalışan kadın nüfusunun artması gibi faktörler sayesinde ambalajlı süt ve süt ürünlerine olan talebin daha da hızlı büyümesi beklenebilir. Böyle bir senaryodan en iyi etkilenecek şirket olarak göze çarpan Pınar Süt, toplam süt pazarının %65’ini oluşturan UHT Süt’de %32’lik pazar payı ile açık ara lider konumda bulunmaktadır. 17 Ocak 2014 itibariyle, Analist: Erman Tütüncüoğlu Eposta: etutuncuoglu@atainvest.com Ata Finans Grubu 29 Turkcell (TCELL TI/TCELL.IS) Telekom Sektörde güçlü konumlanma... Değerlem e Hisse Fiyatı, TL 11.16 12 Aylık Hedef Hisse Fiyatı, TL 14.15 Beklenen Temettü Verimliliği 19.2% Beklenen Hisse Fiyat Artışı 26.7% Toplam Yükselm e Potansiyeli 46.0% Hisse Veri Piyasa Değeri, mn TL 24,552 Piyasa Değeri, mn ABD$ 11,118 Girişim Değeri, mn TL 20,092 Halka Açıklık Oranı, % 25% Günlük Ort. Hacim, mn TL 56.1 Finansallar, m n TL 2011 2012 2013T 2014T Net Satışlar 12,950 9,370 10,507 11,588 Büyüme 4% 12% 10% 12% FAVÖK 2,913 3,242 3,630 4,114 Net Kar 1,183 2,083 2,393 2,664 FAVÖK Marjı 31.1% 30.9% 31.3% 31.8% Net Kar Marjı 12.6% 19.8% 20.7% 20.6% Temettü Verimliliği 0.0% 0.0% 19.2% 6.5% FD/FAVÖK F/K 6.9x 20.7x 6.2x 11.8x 5.5x 10.3x 4.9x 9.2x Hisse Perf. 1 Ay 3 Ay 1 Yıl Mutlak Getiri -4% -11% -11% 4% 3% 15% İMKB100'e göre AL 17 Ocak 2014 itibariyle, Analist: Ender Kaynar, Cemal Demirtaş Eposta: ekaynar@atainvest.com , cdemirtas@atainvest.com Ata Finans Grubu • Sektörde orta vadede göreceli olarak daha rasyonel fiyatlandırma beklentimiz Turkcell’in operasyonel marjlarına olumlu yansıyacaktır. • Net satışlar, artan data ve iştiraklerin katkısı ile büyümeye devam edecek • Net nakit pozisyonu sayesine yükselen faiz oranlarından yararlanacak. • Alfa ve Çukurova arasındaki davanın sonuna geliniyor. Geçmiş yıllara ait temettü ödemelerinin 1Y14 döneminde gerçekleşebileceğini düşünüyoruz. Öngördüğümüz temettü tutarı %19 temettü verimliliğine işaret etmektedir. Turkcell- Telekom sektöründeki büyümeden en fazla yararanacak operatör… Beklentilerden güçlü gelen 3Ç13 operasyonel performansın ardından tahminlerinizi güncelledik. Telekom sektörü için önümüzdeki dönemde daha yüksek marjlar ve kullanım fiyatlarında göreceli bir iyileşme beklemekteyiz. Turkcell’in sektördeki güçlü konumunu korumasını ve sektör büyümesinden en fazla yararlanacak operatör olacağını düşünüyoruz. Ayrıca perakende cep telefonu satışlarında uygulanacak taksit miktarını sıfıra çeken düzenlemenin etkisi ile Turkcell’in kontratlı abone sayısındaki artışın hızlanabileceğini düşünüyoruz. Data gelirleri ve iştiraklerden gelen gelirler büyümenin kaynağı olacak... Sabit ve mobil internet gelirlerinin 2013’de toplam ciro içerisindeki payları önemli oranda artış gösterdi. Benzer şekilde büyüme trendinde olan Astelit ile birlikte, şirketin 2014 yılında güçlü büyüme ve karlılık artışı trendini sürdüreceğine inanıyoruz. Temettü dağıtımının 1Y14’te gerçekleşeceğini düşünüyoruz... Turkcell, Alfa ve Çukurova Gruplarının temettü gibi Genel Kurul maddeleri üzerinde anlaşamadığı için şirketin Genel Kurulu bu sene de yapılamadı. Alfa ve Çukurova arasındaki davanın sonuna gelindiğini düşünüyoruz. Amerikan Temyiz Mahkemesinin vereceği karar ile yönetim kurulu yapısı üzerindeki belirsizliğin biteceğini ve temettü ödemesinin 2014 yılının ilk yarısında gerçekleşeceğini öngörüyoruz. 30 EKLER Ata Finans Grubu 31 Makro Görüş 2013… Detaylı Makro-ekonomik Tahminler GSYH (milyar TL) GSYH (milyar $) GSYH Büyümesi Euro/ABD $ (yıl sonu) Euro/ABD $ (ortalama) ABD $/TL (yıl sonu) ABD $/TL (ortalama) Euro/TL (yıl sonu) Euro/TL (ortalama) ÜFE (yıl sonu) TÜFE (yıl sonu) Cari İşlemler Dengesi (milyar ABD $) Cari İşlemler Dengesi / GSYH (%) İhracat (fob, milyar ABD $) İthalat (cif, milyar ABD $) Dış Ticaret Dengesi (milyar ABD $) Bütçe açığı/GSYH (%) Ortalama Gösterge Bileşik Faiz (%) Yıl sonu Gösterge Bileşik Faiz (%) Ortalama Reel Faiz (%) Yıl sonu Reel Faiz (%) 2010 2011 2012 1,105 736 9.2 1.3 1.3 1.5 1.5 2.1 2.0 8.9 6.4 -47.0 -6.4 115.0 185.0 -70.0 3.6 8.4 7.1 1.8 -3.1 1,295 773 8.8 1.3 1.4 1.9 1.7 2.4 2.3 13.3 10.5 -77.1 -10.0 135.0 241.0 -106.0 1.3 8.8 11.0 -0.1 4.6 1,417 789 2.2 1.3 1.3 1.8 1.8 2.3 2.3 2.5 6.2 -47.5 -6.0 153.0 237.0 -84.0 2.2 8.4 6.5 0.5 -1.8 2013 Revize Tahm in 1,578 829 3.70 1.38 1.33 2.13 1.90 2.93 2.53 6.97 7.40 -59.0 -7.1 152.1 248.8 -96.7 2.4 7.37 10.10 -0.1 2.7 2013 Eski Tahm in 1,529 803 3.00 1.31 1.32 2.02 1.91 2.64 2.51 7.5 8.5 -59 -7.3 155 245 -90 3.0 7.7 10.0 0.2 2.3 2014 Revize Tahm in 1,755 811 3.00 1.35 1.36 2.20 2.16 2.97 2.95 7.50 8.00 -53.0 -6.5 164.2 253.7 -89.5 2.4 10.6 11.0 2.6 3.0 2014 Eski Tahm in 1,694 830 3.50 1.30 1.30 2.07 2.04 2.69 2.66 7.00 7.50 -59.7 -7.2 159.7 260.0 -100.4 2.4 10.5 11.0 3.3 3.7 Kaynak: TUİK, Ata Yatırım Tahminleri Ata Finans Grubu 32 Ata Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş Emirhan Cad. No: 109 Atakule Kat: 12 34349 Balmumcu /Istanbul Tel: (212) 310 62 00 www.atayatirim.com.tr Ata Online Menkul Kıymetler A.Ş. Emirhan Cad. No: 109 Atakule Kat: 1 Asma Kat 34349 Balmumcu/İstanbul Tel : 444 62 65 Fax : (212) 310 63 63 www.ataonline.com.tr Ata Portföy Yönetimi A.Ş. Emirhan Cad. No: 109 Atakule Kat:12 34349 Balmumcu/İstanbul Tel : (212) 310 63 60 www.ataportfoy.com.tr Ata Finans Grubu 33 Feragatname Bu bültende yer alan bilgiler Ata Yatırım tarafından bilgilendirme amacıyla hazırlanmıstır. Yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danısmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danısmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim sirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müsteri arasında imzalanacak yatırım danısmanlığı sözlesmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kisisel görüslerine dayanmaktadır. Bu görüslere iliskin bilgiler güvenilirliğine inanılan kaynaklardan elde edilmis olup, Ata Yatırım bu bilgilerin doğruluğu hakkında garanti vermemektedir. Bu görüsler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu durumda, ortaya çıkabilecek sonuçlardan dolayı Ata Yatırım sorumluluk kabul etmez. Ata Yatırım, hiçbir sekil ve surette ön ihbara ve /veya ihtara gerek kalmaksızın söz konusu bilgileri, tavsiyeleri değistirebilir, ortadan kaldırabilir. Ata Yatırım, mesajın ve bilgilerinin size, değisikliğe uğrayarak, geç ulasmasından, bütünlük ve gizliliğinin korunamamasından, virüs içermesinden ve bilgisayar sisteminize verebileceği herhangi bir zarardan sorumlu tutulamaz. Bu e-postanın virüs içermemesi için alınması gereken tedbirler alınmıstır. İsbu e-posta ve eklerinin kullanımdan kaynaklı zarar veya kayıplardan sorumlu olmadığımız için kullanmadan önce virüs kontrol programlarınızı uygulamanızı tavsiye ederiz. Ata Finans Grubu